L'INVERNO DELLA CICALA

I primi giorni di marzo hanno rimesso gli indici azionari in riga dietro Wall Street, dopo la parentesi di maggior forza da parte dell'Europa e del Giappone. L'incapacità da parte di Wall Street di superare gli ostacoli di 1300 punti (per SP500) e di (per Nasdaq) ha causato una scivolata di qualche punto percentuale. Nulla di preoccupante per le sorti del trend di lungo periodo, che nulla autorizza a considerare compromesso.

Si tratta piuttosot di una pausa di riflessione degli investitori, che cominciano ad essere presi da qualche perplessità circa il futuro dei mercati azionari. Infatti l'ottimismo di Bernanke si sta scontrando con dati macroeconomici e societari relativi al primo trimestre che con sono propriamente entusiasmanti e sembrano confermare un rallentamento più marcato di quanto avesse lasciato intendere il responsabile della Federal Reserve nel suo Monetary Report di febbraio.

Nel resto del mondo le preoccupazioni di vario tipo non stanno diminuendo. In Europa e Giappone la settimana passata ha confermato che le banche centrali stanno effettivamente modificando la loro impostazione monetaria in senso restrittivo. La BCE si è già mossa, e quel che preoccupa maggiormente è la possibilità che la serie dei rialzi continui, dato che Trichet si è mostrato abbastanza preoccupato per le pressioni inflazionistiche che stanno accompagnando fin da subito i primi timidi segnali di risveglio economico del nostro continente.

I mercati obbligazionari euro hanno immediatamente sentito il vento che tira e stanno ripiegando verso i minimi raggiunti nel novembre scorso, quando Trichet spaventò i mercati dichiarando aperte le ostilità monetarie.

Per restare al nostro paese, la presa di coscienza che i tassi sono destinati a salire giunge come ulteriore schiaffo all'ottimismo tremontiano, dopo il già doloroso ceffone assestato dai recenti dati ISTAT, che fotografano impietosamente il declino economico del nostro paese. E' apparsa tragicomica la reazione del nostro ministro, che pur di negare l'evidenza ha addirittura accusato l'ISTAT di falsificare i dati, per poi ripiegare nella consueta affermazione che è la sinistra che ne falsifica l'interpretazione.

L'evidenza parla comunque per il 2005 non solo di una crescita economica a zero, ma anche di una decisa perdita di dinamismo e di competitività. Infatti il PIL non si è fatto fotografare sotto zero soltanto grazie all'aumento della spesa pubblica e ad un flebile incremento dei consumi delle famiglie, mentre è stato negativo il contributo degli investimenti e della domanda estera netta. Quindi investimenti in calo e minor competitività.

La situazione dei conti pubblici risulta, se possibile, ancora più drammatica. Infatti, a fronte di una pressione fiscale sostanzialmente stabile (40,6% contro il 40,7% del 2004), il rapporto deficit/PIL è salito al -4,1%, assai oltre i limitidel 3% richiesti dal Patto di Stabilità europeo. Consola soltanto il fatto di essere rimasti al di sotto della previsione effettuata dalla Commissione UE che era pronta a tollerare un -4,3%. E' infatti stato questo l'unico motivo di esultanza, che Tremonti non si lasciato scappare.

Per il resto la situazione appare tragica ed è ben evidenziata dal saldo primario che si sta erodendo sempre più. Tale valore rappresenta il saldo di bilancio se non si conteggiano gli interessi passivi e fornisce la misura dell'equilibrio dei conti pubblici a prescindere dal peso degli interessi sul pesantissimo debito statale.

Tale rapporto nel 2001 era ancora del 3,2% del PIL e rivelava che tutto sommato il bilancio si manteneva abbastanza virtuoso e veniva penalizzato unicamente dagli interessi, che fortunatamente fino al 2004 sono scesi.

Ora tale rapporto si è ridotto al flebile 0,5% del PIL, fornendo la lampante dimostrazione che il nostro paese in questi anni non ha saputo approfittare dello sgravio sugli interessi per risanare strutturalmente le sue finanze ma ha dilapidato questo capitale rincorrendo l'abbassamento della pressione fiscale per poco più di mezzo punto, che però ha ridotto in misura corrispondente le entrate e tollerando un aumento della spesa che al netto degli interessi (in calo) è stato di oltre il 2% del PIL. Il risultato finale è stato il deterioramento dei saldi finanziari ben evidenziato dalla tabella sintetica che riporto.

Ora il rialzo dei tassi rischia seriamente di cogliere impreparato il nostro governo (questo o il prossimo, è lo stesso), che si trova senza risorse per affrontare l'evenienza. Possiamo soltanto sperare che la mano di Trichet sia leggera e graduale, poiché ogni punto percentuale di rialzo dei tassi rischia di costarci a regime quasi un punto di PIL di maggiori interessi e quindi di disavanzo aggiuntivo. Vale a dire più di mezza manovra finanziaria.

Prepariamoci a fronteggiare l'inverno della cicala.

FOCUS MACROECONOMICO

Capita ogni tanto che più dei dati contino le parole o le intenzioni di chi conta. E' successo la settimana scorsa, quando a fronte di dati macroeconomici sostanzialmente in linea con le attese e non tali da fornire elementi nuovi ai mercati, questi siano stati condizionati dal tentativo di interpretare le future intenzioni delle autorità monetarie o i futuri bilanci delle imprese. Il riferimento è soprattutto all'Europa ed al Giappone. Qui si sono avverate le previsioni fatte la scorsa settimana, qundo si prefiguravano le condizioni per un cambiamento non momentaneo della politica monetaria fin qui seguita dalle autorità.

La BCE ha effettivamente alzato i tassi di un quarto di punto, arrivando al 2,5%, ma ciò che ha colpito è stata la conferenza stampa di Trichet, che ha usato toni assai meno concilianti di altre volte, parlando apertamente di rischi di inflazione che dovrebbero richiedere ancora altri rialzi. Le ipotesi degli esperti in questi giorni sono tutte in fase di revisione al rialzo e mentre nessuno ipotizza più di avere a fine anno tassi inferiori al 3%, comincia ad esserci più di un economista che non si accontenta di prevedere tale livello. La inevitabile conseguenza è stata uno scivolone del mercato obbligazionario euro, che si è riportato quasi ai minimi di novembre scorso e pare avviato a superarli. Dal canto suo, il cambio euro-dollaro è prontamente rimbalzato, ipotizzando un restringimento del differenziale tra i tassi americani ed europei, che finora è sempre aumentato a favore delle attività in dollari.

Anche dal Giappone arrivano sensazioni di timore di inversione nella politica monetaria. La notte di Giovedì scorso è stato comunicato un tasso di inflazione finalmente positivo ed addirittura superiore alle attese (+0,5% annuo contro +0,4%), che dovrebbe spingere ad un primo ritocco della politica monetaria giapponese, ora estremamente espansiva. Ne ha risentito soprattutto il mercato azionario con il ritorno ampiamente sotto quota 16000.

Dall'America una volta tanto non sono giunti segnali particolari, anche se va notato il profit warning di Intel, che Venerdì ha creato un po' di apprensione sui mercati, soprattutto nel settore tecnologico.

La settimana corrente roporta alcuni importanti dati macro americani. Segnalo per importanza soprattutto quelli di giovedì (la bilancia commerciale, prevista ancora in peggioramento) e di venerdì relativi al mercato del lavoro e la creazione di occupazione.

Pierluigi Gerbino

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